蜀道装备（300540）· 深度分析
原深冷股份，国内天然气液化（LNG）装置与液体空分装置的主要供应商之一；2021 年起由蜀道体系控股，正由“气体装备制造商”向“气体能源运营服务商”延伸，并承担蜀道集团氢能业务的牵头平台职能。
7.10亿元
2025 年营业收入
26.36%
2025 年综合毛利率
-1.22亿元
2025 年经营活动现金流净额
2.22亿元
2025 年海外新签订单
一、核心结论
- 盈利质量在 2025 年明显改善，但规模回落。营业收入 7.10 亿元（同比 -17.53%），归母净利润 6,008.11 万元，扣非归母净利润 6,068.24 万元（同比 +57.34%），扣非÷归母为 101.00%，是五年中最干净的一年；综合毛利率由 2021 年的 14.12% 提升至 26.36%。
- 经营现金流与利润长期不同步。2021–2025 年经营现金流净额合计仅约 117 万元，同期归母净利润合计约 6,356 万元；2025 年经营现金流 -1.22 亿元，主要因内蒙古聚益项目“投产后分期付款”，年末长期应收款升至 3.09 亿元，占总资产 14.58%。
- 应收账款存在较重的历史存量。应收账款账面余额 4.06 亿元，其中 5 年以上 1.32 亿元（占 32.44%），已计提坏账准备约 1.55 亿元；前五大应收与合同资产合计 2.68 亿元，已计提减值 1.31 亿元。
- 收入高度依赖 LNG 装置，2025 年开始分散。LNG 装置收入占比由 71.08% 降至 51.25%，毛利贡献由约 77.5% 降至约 47.2%；气体运营收入 3,016.23 万元（同比 +142.06%）。
- 海外订单放量但收入占比仍低，与海湾国家无在建项目。2025 年新签约 8.55 亿元，其中海外约 3,168.39 万美元（约 2.22 亿元），中标尼日利亚 100mmscfd 天然气液化设施；境外收入占 5.72%，毛利率 20.98%，低于境内 26.69%。
- 资产负债结构稳健，新业务以合资与基金推进。货币资金 4.06 亿元、有息负债约 1.48 亿元、资产负债率 45.35%；出资 1.06 亿元持股 45% 设立蜀道丰田氢能，并持有 20 亿元气体产业基金 50% 份额。
二、主体与控制权
| 项目 | 内容 |
|---|---|
| 公司全称 | 四川蜀道装备科技股份有限公司（原“成都深冷液化设备股份有限公司”，原简称“深冷股份”） |
| 上市时间 | 2016 年 8 月，深交所创业板 |
| 控股股东 | 蜀道交通服务集团有限责任公司（原四川交投实业有限公司），持股 29.35%，无质押 |
| 间接控股方 | 蜀道投资集团有限责任公司 |
| 实际控制人 | 四川省政府国有资产监督管理委员会 |
| 第二大股东 | 谢乐敏（原实际控制人，现任董事、总经理），持股 7.35% |
| 总股本 | 22,955.9110 万股 |
控制权变更时间线
| 2016-08 | 深冷股份创业板上市，自然人控股 |
| 2021-01-14 | 8 名自然人转让 1,213 万股并委托 19.72% 表决权，交投实业合计控制 29.45%，实控人变为四川省国资委 |
| 2022-02-21 | 定增 3,600 万股上市，募资净额 4.88 亿元，委托解除，直接持股 29.95% |
| 2022-03-30 | 更名蜀道装备 |
| 2025-05 | 回购注销 140.52 万股激励股；每 10 股转增 4 股 |
注：交投实业于 2021-11-26 更名为蜀道交通服务集团；2020-11-30 起该集团对长天天然气相关应收款项向公司承担连带责任。
三、五年财务表（2021–2025）
| 指标（亿元） | 2021 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入 | 5.33 | 2.39 | 6.68 | 8.62 | 7.10 |
| 归母净利润 | -0.76 | -0.25 | 0.33 | 0.72 | 0.60 |
| 扣非归母净利润 | -0.84 | -0.52 | 0.03 | 0.39 | 0.61 |
| 综合毛利率 | 14.12% | 18.08% | 22.60% | 25.76% | 26.36% |
| 经营现金流净额 | -0.51 | 0.61 | -1.78 | 2.90 | -1.22 |
| 研发投入（万元） | 2,179.18 | 2,140.01 | 2,809.13 | 3,158.31 | 3,135.33 |
| 应收账款 | 1.42 | 1.44 | 3.07 | 2.18 | 2.51 |
| 合同资产 | 4.01 | 2.76 | 1.68 | 3.17 | 2.18 |
| 长期应收款 | — | — | 0.04 | 0.77 | 3.09 |
| 合同负债 | 0.74 | 1.39 | 1.65 | 2.17 | 2.97 |
| 资产负债率 | 54.66% | 33.67% | 41.41% | 46.70% | 45.35% |
| 有息负债 | 2.49 | 0.62 | 1.59 | 1.98 | 1.48 |
| 现金利润比 | 亏损且现金流出 | 亏损不涉现金流出 | -5.44 | 4.01 | -2.02 |
| 扣非÷归母 | 不适用 | 不适用 | 9.90% | 53.29% | 101.00% |
注：有息负债＝短期借款＋长期借款＋一年内到期的非流动负债＋应付债券。2023 年非经常性损益 2,941 万元（主要为应收款减值转回 3,145 万元），2024 年 3,380 万元（主要为债务重组收益 3,377 万元），2025 年为 -60 万元；比较经营能力以扣非口径为准，2025 年为最干净基期。2022 年净资产增加主要来自定增募资 4.88 亿元。
五年合计：经营现金流净额约 +117 万元，归母净利润约 +6,356 万元。利润已持续三年为正，但现金回收尚未同步。
四、业务结构
分产品收入（万元）
| 产品 | 2023 | 占比 | 2024 | 占比 | 2025 | 占比 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| LNG 装置 | 49,236.88 | 73.67% | 61,238.99 | 71.08% | 36,409.10 | 51.25% |
| 空分及其他气体分离装置 | 13,208.70 | 19.76% | 6,836.05 | 7.93% | 11,171.02 | 15.72% |
| 储罐及储备站 | 1,770.58 | 2.65% | 12,442.89 | 14.44% | 6,992.32 | 9.84% |
| 综合能源站 | 1,158.58 | 1.73% | 2,121.09 | 2.46% | 4,196.28 | 5.91% |
| 气体运营 | 未单列 | — | 1,246.08 | 1.45% | 3,016.23 | 4.25% |
| 其他产品及其他业务 | 1,460.64 | 2.19% | 2,265.72 | 2.63% | 9,263.74 | 13.04% |
| 合计 | 66,835.37 | 100% | 86,150.82 | 100% | 71,048.71 | 100% |
毛利率与毛利贡献
| 产品 | 2023 毛利率 | 2024 毛利率 | 2025 毛利率 | 2023 贡献 | 2024 贡献 | 2025 贡献 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| LNG 装置 | 21.90% | 28.07% | 24.29% | 约 71.4% | 约 77.5% | 约 47.2% |
| 空分及其他气体分离 | 24.88% | 22.90% | 16.37% | 约 21.8% | 约 7.1% | 约 9.8% |
| 储罐及储备站 | 未单列 | 11.75% | 未单列 | — | 约 6.6% | — |
| 气体运营 | 未单列 | 约 6.3% | 约 24.4% | — | 约 0.4% | 约 3.9% |
注：毛利贡献＝该产品毛利÷合并毛利；气体运营毛利率按营业成本构成反算。2025 年储罐、综合能源站、其他产品与其他业务合计约 2.05 亿元收入，贡献毛利约 39%。
分地区
| 指标 | 2021 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 |
|---|---|---|---|---|---|
| 境外收入（万元） | 88.77 | 21.08 | 13,019.15 | 6,598.40 | 4,065.27 |
| 境外占比 | 0.17% | 0.09% | 19.48% | 7.66% | 5.72% |
| 境外毛利率 | 未披露 | 未披露 | 29.82% | 27.52% | 20.98% |
| 境内毛利率 | — | 18.01% | 20.85% | 25.61% | 26.69% |
注：年报未单列港澳台，境外收入未按国别拆分。
客户与关联交易
- 2025 年前五大客户占 74.15%，第一大客户占 27.31%；前五大供应商占 21.41%。
- 向蜀道体系关联方销售产品 5,704.90 万元（2024 年 1,893.86 万元），约占营业收入 8.03%，产品包括加气/加氢站配套、钢结构、配电及控制设备与气体。
五、主营业务细拆
装备制造
深冷技术装备
- 日处理 1,000 万方等级 LNG 装置
- 日产 1,000 吨等级液体空分、10 万 Nm³/h 气体空分
- 提氦、电子特气、航天级高纯甲烷、全容罐
- 有效专利 128 项（发明 46 项）
运营
气体与清洁能源运营
- 内蒙古雅海 BOG 提氦（2023-10 投产，持股 75%）
- 马边 8,000Nm³/h 高纯氮（2024-01 投产）
- 蜀道高速项目 CO₂、氢气、制氧、LNG 拌合站供气
氢能
装备＋合资
- 5 吨/天氢液化工艺包完成，30 吨/天在研
- 30m³ 液氢储罐已制造
- 蜀道丰田氢能：持股 45%，产能 1,500 套/年，150kW 系统获认证
新签合同
| 年份 | 新签合同额 | 其中海外/外贸 |
|---|---|---|
| 2022 | 约 8.99 亿元 | 外贸合同 4 个，突破 2,000 万美元 |
| 2023 | 约 10.03 亿元 | 外贸合同 2 个，约 2,400 万元 |
| 2024 | 约 13.35 亿元 | 未单列 |
| 2025 | 约 8.55 亿元（装备制造约 7.28 亿元） | 约 3,168.39 万美元（约 2.22 亿元） |
注：年报未披露期末在手订单总额；2025 年末合同负债 2.97 亿元（同比 +37.33%）。
2025 年重大合同
| 合同 | 金额（万元） | 累计确认收入（万元） | 回款与说明 |
|---|---|---|---|
| 广东龙舜工程 LNG 装置 | 结算 15,209.34 | 13,459.96 | 已全额回款，履行完毕 |
| 内蒙古聚益 15 万吨/年焦炉煤气制 LNG（EPC 联合体牵头） | 合同 37,694.70，公司供货结算 34,059.99 | 20,710.35 | 投产后分期付款，年末回款 0；已落实资产抵押与派驻人员；2026 年 1–3 月回款 1,310 万元 |
注：聚益项目联合体成员含四川路桥城市建设有限公司，为与蜀道体系施工主体的协同案例。
资本平台
- 蜀道（四川）气体产业股权投资基金：规模 20 亿元，公司持 50%，2025 年 12 月登记，期限 8 年，年末尚无投资。
- 四川蜀道致新能源科技：注册资本 2 亿元，公司持股 70%。
六、海外业务实情
| 国别 | 项目 | 状态 |
|---|---|---|
| 印度尼西亚 | 某公司 7000 液体空分装置 | 2023 年装船，2024 年落成投产 |
| 印度尼西亚 | 某公司 5000 氧氮液化装置 | 2025 年投产并完成性能考核 |
| 尼日利亚 | 3000m³ 储罐及汽化器、调压撬 | 2024 年现场施工 |
| 尼日利亚 | 首座海外 CNG 加气母站 | 2025 年完成设备供货及工程设计 |
| 尼日利亚 | 某公司 100mmscfd 天然气液化设施及配套 | 2025 年中标 |
- 外币敞口：年末美元货币资金 548.32 万美元、美元应收 102.46 万美元，无外币借款；合并范围内无境外经营实体。
- 2026 年计划深耕东南亚、非洲，以东南亚、非洲和中亚现有项目为发力点。
与海湾国家的关系：2022、2023 年报曾将“中东”列为出口拓展方向，但 2021–2025 年报均未披露在阿联酋、沙特、科威特、卡塔尔、阿曼、巴林的在建项目、合同或经营主体。中沙古雷乙烯项目位于福建省，属境内项目。
七、风险与合规
| 类别 | 内容 |
|---|---|
| 年报自列风险 | 应收账款收回风险（专设催收工作小组）；业务规模扩大带来的管理与风控要求 |
| 应收账款 | 余额 4.06 亿元，5 年以上 1.32 亿元；四川广能能源合同资产 9,099 万元（已减值 7,279 万元）；长天天然气应收 4,852 万元（全额计提） |
| 分期收款 | 长期应收款中分期收款余额 3.93 亿元，坏账准备 3,103 万元；三家公司占 100% |
| 诉讼仲裁 | 未达重大标准案件 5 起，涉案 1.11 亿元，未形成预计负债；子公司一笔诉讼相关合同损失 673.69 万元 |
| 对外担保 | 报告期无重大担保；历史为参股公司长天天然气承担连带担保形成其他应收款 2,798 万元，控股股东承担连带责任 |
| 受限资产 | 货币资金 2,207.77 万元（承兑汇票及保函保证金等） |
| 关联交易 | 关联销售约占营收 8.03%；无非经营性资金占用 |
| 监管处罚 | 报告期无 |
| 股权激励 | 2023 年激励计划首期解除限售条件未成就，已回购注销 |
八、同行对照
| 指标（2025 年） | 蜀道装备 | 杭氧股份 | 中泰股份 | 富瑞特装 |
|---|---|---|---|---|
| 营业收入 | 7.10 亿元 | 约 150.83 亿元 | 约 27.51 亿元 | 约 30.96 亿元 |
| 归母净利润 | 0.60 亿元 | 约 9.49 亿元 | 约 4.50 亿元 | — |
| 经营现金流 | -1.22 亿元 | 约 22.20 亿元 | — | — |
| 毛利率 | 综合 26.36% | 空分设备板块约 29.34% | 设备销售板块约 49.86% | — |
| 海外与中东 | 境外 5.72%，无海湾项目 | 海外以“一带一路”与东南亚为主 | 沙特阿美、道达尔等合格供应商 | — |
注：同行数据来自 2025 年年报摘要与券商研报公开转述（2026 年 4 月），口径未完全统一。同类深冷装备企业中已有进入海湾能源企业供应商体系的先例。